A transferência de dinheiro público para o pagamento de juros segue em montante elevado, a despeito da redução da taxa básica de juros. Em textos anteriores (links), foi demonstrado como a Autoridade Monetária utiliza argumentos duvidosos a respeito do crescimento da demanda agregada e sua relação com a inflação para manter a taxa básica de juros em patamares extremamente elevados.
Mas além da taxa básica continuar em um patamar alto, há dois outros mecanismo em operação que mantém as transferências governamentais para os rentistas na faixa de 150 bi R$ ao ano. O primeiro é a troca de dívida “pós-fixada”, atrelada à taxa básica (Selic), por Dívida pré fixada. A segunda é o aumento dos prazos médios de tais dívidas pré-fixadas.
A idéia de que a qualidade de uma boa dívida pública depende de prazos longos e grande composição de títulos pré fixados é muito difundida no Governo, mídia e economistas.
Na visão do aplicador em títulos públicos, faz sentido deter títulos em taxa Selic quando se espera que a taxa básica de juros vai subir, enquanto faz sentido deter títulos em taxas pré fixadas quando se espera que a taxa básica vai cair (pois o aplicador consegue “travar” a taxa do momento pelo prazo do título).
A troca de títulos indexados à Selic por títulos pré fixados não deveria fazer sentido para um país preocupado com a responsabilidade fiscal de seus gastos, quando a taxa Selic estivesse em queda. Afinal, em um contexto de queda da taxa Selic, nada mais fiscalmente irresponsável do que trocar títulos indexados a Selic por títulos pré fixados, e assim não diminuir o pagamento de juros quando a taxa básica está em queda. Ao trocar títulos Selic (com expectativa de queda) por títulos Pré-Fixados, o Tesouro fez com que os detentores de títulos públicos “travassem” seus rendimentos às altas taxas pré fixadas.
Outro ponto é o aumento do prazo de vencimento de tais títulos. Novamente, em um contexto de queda da taxa básica de juros, e, por conseqüência das taxas médias e longas, uma boa gestão do Tesouro seria diminuir os prazos de vencimento de tais títulos para rolá-los no futuro a taxas mais baixas. Entretanto, o que se observou foi o aumento dos prazos de vencimento dos títulos pré fixados, o que proporcionou aos rentistas “travarem” suas taxas de juros, por um bom tempo, em patamares altos.
Assim, podemos perceber porque, a despeito da redução da taxa básica de juros, a transferência de juros para a classe rentista não declinou no mesmo sentido. A tabela 1 demonstra o valor de pagamento de juros, atualizado pela inflação:
*previsão caso no último trimestre sejam feitos pagamentos iguais aos anteriores.
O Gráfico 1 demonstra a evolução da composição dos títulos, cada vez menor em títulos indexados à taxa Selic e maior em relação aa títulos pré fixados e atrelados ao índice de preços (clicar no gráfico para melhor visualização):
O Gráfico 2 mostra a relação entre prazos e taxa de juros. Quando há expectativa de queda da taxa de juros, mais se alongam os prazos. Quando a perspectiva é de alta, menor os prazos:
O Gráfico 3 demonstra a relação entre a taxa de juros e a proporção de títulos com rendimentos atrelados à Selic. O ano de 2004 é um exemplo de expectativa de alta da taxa básica, com conseqüente migração para títulos indexados à Selic. O ano de 2005, entretanto com a expectativa de queda da Selic, observa-se uma fuga de título indexado à selic para os pré-fixados.
* Selic = títulos indexados à Selic; Juros = Taxa de juros anualizada de 6 meses no mercado secundário de LTNs.
Dessa forma, percebe-se que o alongamento de prazos e a composição da dívida em direção aos títulos pré fixados é de total interesse dos rentistas que detém os títulos públicos brasileiros, quando a taxa básica de juros cai. A avaliação do Governo, da mídia e da grande maioria dos economistas é de que a gestão do Tesouro foi boa ao alongar os prazos e aumentar a parcela dos títulos pré fixados no total da dívida pública federal. O Coletivo Crítica Econômica concorda com a afirmativa, com um porém: a gestão da Dívida Pública pelo Tesouro é boa para aqueles que recebem pesadas transferências do governo na forma de juros.
Caro Summa,
A sua descricao dos procedimentos operacionais do Tesouro eh consistente com o objetivo de minimizar o custo da divida. O que o Tesouro tem feito eh simplesmente responder a demanda (ir contra a demanda apenas aumentaria os custos!)
De todo modo, gostaria de saber o que voce sugere: emissao de titulos em dolares? mais SELIC (quando a curva de juros ainda esta descendente)? mais titulo indexado a inflacao?
Ilumine-me,
Economista 1
Caro Economista 1,
COmo, se o custo da divida aumenta ao prefixar e alongar os prazos a taxas mais altas (em um contexto de queda da taxa básica) vc pode dizer que a politica diminuiu o custo? Isso só pode ser alguma ideologia, pois os dados demonstram que, a despeito da queda da taxa básica, o custo continua tremendamente alto.
Eu estou aqui mais para denunciar a política do Tesouro como mais uma maneira de garantir os grandes ganhos reais para a classe rentista, mesmo que a taxa básica caia. Se o governo fosse realmente responsavel em termos fiscais, ele reduziria o prazo e emitiria só em selic em um contexto de queda.
Abraços
Summa
Caro Ricardo,
“COmo, se o custo da divida aumenta ao prefixar e alongar os prazos a taxas mais altas (em um contexto de queda da taxa básica) vc pode dizer que a politica diminuiu o custo?”
Primeiro, voce tem que levar em conta que voce nao sabe se o juro dos prefixados vai ser mais alto ou mais baixo do que rolar a SELIC ateh a duracao do titulo. Existe um problema de administracao de riscos. Os juros dos prefixados sao determinados no leilao primario de titulos e representa uma estimativa da evolucao dos juros pelo mercado durante a duracao do titulo. Se a SELIC realmente cair mais rapido que a estimativa do mercado, os prefixados saem mais caros. Mas se a SELIC nao cair tao rapido, os compradores dos titulos prefixados sao os que saem perdendo.
Em outras palavras, o seu ponto nao faz sentido, pois assume que nao ha riscos na trajetoria da SELIC, posicao um tanto bizarra, para um economista heterodoxo, nao?
Quanto a reducao do custo, a curva dos juros ainda estah inclinada negativamente, portanto SELIC eh mais CARA que os prefixados.
“Isso só pode ser alguma ideologia, pois os dados demonstram que, a despeito da queda da taxa básica, o custo continua tremendamente alto.”
Deve ser a ideologia da preguica de seguir o que aconteceu… (risos) O que voce perdeu eh que o aumento nos custos se deve a troca de endividamento em dolar por endividamento em reais.
“Eu estou aqui mais para denunciar a política do Tesouro como mais uma maneira de garantir os grandes ganhos reais para a classe rentista, mesmo que a taxa básica caia. Se o governo fosse realmente responsavel em termos fiscais, ele reduziria o prazo e emitiria só em selic em um contexto de queda.”
E o efeito liquido de tal medida, pelo menos no curto prazo seria um AUMENTO do custo da divida pois SELIC ainda eh mais alta que os juros prefixados… Ainda bem que voce ainda nao foi chamado para Brasilia!!
Abraços cordiais,
Economista 1
Caro Economista 1,
Quando vc diz que o mercado calcula uma média da expectativa da taxa básica no prazo do título, vc está correto, mas essa “estimativa” se verificou muito acima da média da taxa básica efetiva do período a partir de set/2005 (quando começou a queda da Selic).
Vejamos dois exemplos: Uma LTN de 16 meses em set/2005 no leilão primário teve taxa de juros de 18,33. Se fizermos a taxa média da SELIC nos 16 meses a partir de setembro 2005, temos que ela seria de 16,2. Portanto, aí há uma diferença de mais de 2 p.p., o que pode parecer pouco, mas aplicado em 300 bi de dívida, já causa um certo estrago. Se olharmos, então, para o título LTN de 27 meses em leilão primário em setembro 2005, temos que a taxa paga é de 17,9, ao passo que se fosse rolado em SELIC, teríamos uma média de 14,4 no mesmo período. A diferença nesse caso seria de 3,5 p.p., ou seja, nesse período, quanto maior o prazo, maior foi o diferencial pago entre a LTN e a SELIC efetiva. Ora, 3,5% aplicado a R$ 300 bi já é alguma coisa (quase 11 bi R$, quase o equivalente aos gastos em investimento do governo). É um fato que a taxa de longo prazo não se descola muito da de curto prazo
Como eu disse, esse mecanismo que eu discuto no texto não é o ponto principal, mas não deixa de ser um bom “agrado” ao setor rentista. O ponto principal é sim a manutenção da taxa básica em patamares elevadíssimos em termos reais, combinado com esses mecanismos de alongar o prazo dos títulos e prefixar, aliado à política do BC de Swaps Cambiais Reversos (que em nada ajuda a conter a queda do dólar, mas é uma ótima transferência pois paga a valorização cambial + taxa básica, não vou me alongar nesse ponto pois pretendo escrever depois sobre isso).
Quanto a questão dos títulos indexados ao câmbio (acho que foi isso que eu entendi da sua msg, mas não sei se vc está falando da dívida externa), eles representavam no mesmo set 2005 apenas 3,3% do total do estoque da dívida pública interna, e em dez 2006 representava apenas 1,3 %. Acho que se for isso, bom … parece não fazer sentido.
Por fim, como imagino que vc vai dizer que tesouro não sabia que a Selic cairia tanto, que a trajetória dela é imprevisível …. bem, eu imaginaria que um tesouro tão preocupado com responsabilidade fiscal e um BC tão preocupado em atingir a meta de inflação para “ancorar as expectativas” deveriam se comunicar e assim atingir o melhor resultado fiscal possível, como a dona de casa que corta os gastos supérfluos para alimentar sua família. Mas desconfio levemente que o domínio rentista é tão grande que nem o receituário ortodoxo é seguido (pelo menos quando o assunto é gasto com dívida pública).
De fato, ainda bem para o setor que vc defende (me parece que são os bancos) que eu não estou no Tesouro…
Abraços cordiais a alguém que me fez pesquisar para ter maior certeza da veracidade dos fatos apresentados,
Summa
O Brasil está realmente pronto para crescer em tormos reais a taxas semelhantes as da China?
Esse crescimento acelerado não esbarraria nas limitações da infra-estrutura brasileira, na restrição de divisas?
Não tenho dúvida que a política de juros atenda em parte a interesses rentistas. Mises ilustrou isso em diversos trabalhos sobre a política monetária austríaca no período entre guerras.
Tenho certo pessimismo em relação a pressa em exorcizar o “Mito do Desenvolvimento”. Me lembra o modelo de Minsky e todas aquelas interessantes histórias narradas por Galbraith e Kindleberger sobre crises financeiras.
Abraço.
Economista 1:
O que explica o gasto com juros do governo ter diminuído em ritmo muito menor que a queda da Selic nos útimos 12 meses?
“O que explica o gasto com juros do governo ter diminuído em ritmo muito menor que a queda da Selic nos útimos 12 meses?”
Boa pergunta.
O Tesouro tomou a decisao de reduzir o endividamento em dolares, cujo custo eh mais barato, mas que expoe as contas publicas a riscos cambiais.
Economista 1:
Alguns dados para alimentar esse debate:
A taxa Selic acumulada entre janeiro e setembro, diminuiu 22,3% entre 2006 e 2007.
No mesmo período, o gasto nominal com juros do Governo Federal diminuiu apenas 5,8%.
Sobre a Dívida Líquida Federal:
Sempre comparando o estoque médio de janeiro a setembro de 2006 e 2007:
Dívida Líquida: R$ 686 milhões para R$ 751 milhões
Dívida Mobiliária Interna: R$ 988 milhões para R$ 1.134 milhões (é claro que, em parte, para esterilização do acúmulo de reservas)
Dívida Externa Líquida: R$ 142 milhões para R$ 122 milhões.
Em primeiro lugar, a dívida mobiliária interna pesa muito mais para o gasto líquido com juros do governo federal do que a externa.
Em segundo lugar, olha como variou a composição da dívida mobiliária:
Títulos indexados pela Selic: 41,9% para 32,5%.
Títulos pré-fixados: 27,4% para 32,7%.
Títulos indexados ao câmbio: 2,2% para 1%.
É claro que esta é uma matemática grosseira, mas dá pra ter uma idéia clara do que mais pesa para o gasto líquido com juros federal.
Você continua achando que a redução do endividamento em dólares pesou mais do que a troca de Selic por pré-fixado?
Bia,
Sobre a divida em dolar, estou comparando 2007 com anos passados, por exemplo 2004.
Quanto aos prefixados, se nao estiver enganado, eles tem pago MENOS do que a SELIC, entao a pequena queda nos juros deve ser relacionado ao aumento no volume da divida, nao sua composicao.
De todo modo, sugiro que voce busque os numeros, tire sua propria conclusao e exponha aqui no sitio para informacao geral.
Abracos,
Economista 1
Para informação geral:
1) Se estamos discutindo a evolução do gasto com juros do governo federal, no contexto de queda da Selic, não faz sentido considerar um horizonte de tempo desde 2004.
2) Não consegui encontrar as taxas pagas nos títulos pré, mas encontrei os juros nominais pagos em cada título.
Para setembro de 2007 (última informação disponível): calculei os juros nominais pagos / estoque da dívida:
Selic: 1,0%
Pré: 1,2%
Complementando, para informação geral:
Fiz a seguinte conta:
1) calculei a taxa (juros nominais pagos / estoque da dívida), para a Selic e para o pré, mensal, de janeiro de 2006 a setembro de 2007.
2) somei o estoque das duas dívidas a cada mês e, sobre este total, recalculei um estoque hipotético de cada dívida, se a composição tivesse se mantido constante desde janeiro de 2006.
3) Apliquei aquelas taxas sobre o estoques hipótéticos, chegando aos juros nominais pagos se a composição da dívida tivesse se mantido constante.
Resultados:
1) De fato, no acumulado de janeiro de 2006 a AGOSTO de 2007, o governo federal gastou menos juros do que teria sido gasto no caso de uma composição constante.
A economia foi de R$ 586 mil.
2) Contudo, só em SETEMBRO de 2007 (Selic 0,9% e Pré 1,2%), gastamos mais R$ 316 mil. Ou seja, mais da metade da economia realizada em 20 meses foi anulada em apenas 1 mês.
Se a composição da dívida continuar como em setembro e se a Selic continuar caindo, os R$ 270 mil que faltam desaparecerão rapidamente. E concluiremos que quem saiu ganhando foram os rentistas…
Mais um complemento, fundamental, para informação geral:
Me toquei de que a taxa calculada para a dívida pré-fixada é influenciada pela própria evolução do estoque da dívida (já que é uma média ponderada das diferentes taxas).
Deduzindo a taxa do estoque adicional de pré-fixada a cada mês, para tirar este viés, recalculei as taxas pré que deveriam ser aplicadas sobre os estoques hipotéticos (mantendo constante a composição da dívida).
O resultado, pasmem: teríamos gasto menos juros sem a troca de Selic por pré.
O gasto adicional com juros foi da ordem de R$ 5 milhões.
Bia,
Fiquei pensando no almoço sobre sua conta, e ia te falar o que vc acabou de colocar. Tem que ver qual foi o juros da oferta pública em cada período. E o prazo. Em outros termos, estou falando do fluxo de novos endividamentos, porque o estoque pega uma boa parte da títulos pré fixados em outras condições.
Em setembro de 2005, por exemplo, emitimos dívida para 2008. Em 2006, dívida até 2010. O que quer dizer que até 208, por exemplo, temos que pagar taxas anualizadas contraídas quando a taxa estava bem mais alta. E conforme expliquei para o economista 1 no comentário 4, a taxa pré no prazo foi maior que a média da Selic no prazo.
O que você colocou de importante no comentário 8 foi que a política de compra de reservas e esterilização também aumentou muito o pagamento de juros.
Mais um dado que saiu hoje: de jan/out 2007 já pagamos mais juros que jan/out 2006.
Abraços
Ricardo
Bia,
Mais uma coisa: vc não estaria esquecendo “três zeros”? Não seria 5 bi? É só um “feeling”, posso estar errado.
Sim,
estou esquecendo 3 zeros.
Gasto adicional de R$ 5 bi.
Se quiser, posso te enviar a planilha.
Abs,
Bia
os dados e a pesquisa confirmam:
a gestão da dívida interna é orientada ideologicamente e conduzida através de opções políticas para beneficiar os grandes investidores.
o comentário do Economista explica tudo, ao se trair:
“O que o Tesouro tem feito eh simplesmente responder a demanda (ir contra a demanda apenas aumentaria os custos!)”
o maior erro (para os bem intecionados, friso) é considerar que o TN (e o governo, consequentemente) é refém do mercado.
isto só acontece num contexto de livre flutuação de capitais.
os grandes investidores (tesouraria dos bancos, fundos de investimentos e de pensão) não tem opção a não ser aceitar a taxa oferecida pelo BC para as operações over (aplicação do fluxo de caixa).
esta taxa de curtíssimo prazo (over) não tem motivo algum para ser tão acima da expectativa de inflação, como é a Selic.
deveria ser algo ligeiramente inferior, rentabilizando o over com juros reais negativos!
assim, começaríamos a ter uma curva de juros de inclinação positiva.
ao contrário da atual, em que o curto prazo é remunerado a taxas maiores que o longo prazo.
abraços
.
Cara Bia,
Poe a planilha aqui no website.
A tua conta me parece um pouco estranha, prometo verificar se vc postar.
Caro Ricardo,
Dizer que alguem ganhou ou perdeu em uma questao de administracao de risco nao faz muito sentido. Eh como se voce comprar um seguro de vida antes de embarcar em um aviao, o dito cujo nao cair, e depois voce dizer que a seguradora venceu, voce perdeu.
Abracos,
Economista 1
Ricardo,
como faço para postar a planilha?
Arkx:
“a gestão da dívida interna é orientada ideologicamente e conduzida através de opções políticas para beneficiar os grandes investidores.”
Eu achava que o objetivo fosse matar as criancinhas de fome.
“o maior erro (para os bem intecionados, friso) é considerar que o TN (e o governo, consequentemente) é refém do mercado.
isto só acontece num contexto de livre flutuação de capitais.”
Desculpe-me Arkx, nao sabia que voce nao estava escrevendo sobre o Brasil.
Bia,
Manda para o meu email que eu vejo algum jeito de fazer isso.
Abs
Ricardo
Ricardo, não consigo ter acesso ao seu endereço de email. Me mande vc um email (já que tem acesso ao endereço no comentário), que te envio. Aí, em vez de postar, pode enviar direto ao Economista 1.
Arkx:
“a gestão da dívida interna é orientada ideologicamente e conduzida através de opções políticas para beneficiar os grandes investidores.”
Concordo. Para beneficiar os rentistas.
“o maior erro (para os bem intecionados, friso) é considerar que o TN (e o governo, consequentemente) é refém do mercado.
isto só acontece num contexto de livre flutuação de capitais.”
Discordo. Pode haver livre mobilidade de capitais que o Governo (AM) continua com autonomia para fixar a taxa básica de juros e as taxas logas (de títulos longos) seguem a básica. Para isso basta não supor que há substitutabilidade perfeita entre os ativos em nível mundial. Até economistas mais neoclássicos falaram sobre isso, como o Tobin. Uma boa referência é o texto do Marc Lavoie (2002-2003). Isso garante que não há fluxo infinito de capitais quando o diferencial de juros existe, e os países podem manter diferenciais de juros pelo período que quiserem (claro que pode haver crise de balanço de pagamentos, por ex. que toprne inviável).
Economista 1.
Se a taxa de juros é exógena (a básica) e a taxa dos títulos longos segue esta, então não faz sentido falar em risco da AM. Faz sentido falar em risco do aplicador. Mas como eu to reclamando que a AM e TN transferem enormes quantias para o rentista quando estas tem o poder de fixar qual vai ser taxa que definirá tal quantia, não faz sentido falar em risco.
Abraços
Ricardo
Bia, Economista 1 e demais
Estou já com a planilha da Bia mas o WordPress não aceita “upload” de arquivos de Excel. Quem quiser receber via email favor enviar para coletivocriticaeconomica@gmail.com
Abraços
Ricardo
Obrigado pela planilha.
Infelizmente, tenho que lhes dizer que eu acho que o calculo da Bia nao faz muito sentido economico, pois a composicao da divida influi em seu custo POR INSTRUMENTO.
Vejamos: ao aumentar o estoque de prefixados, o perfil de risco da divida melhorou, o que certamente deve ter influenciado os fluxos de capitais (o pais se torna mais atrativo ao reduzir sua vulnerabilidade), com efeitos na apreciacao do cambio, e consequentemente na taxa de inflacao e… via politica monetaria, a propria SELIC!
Existem varios outros efeitos reais da mudanca na estrutura da divida publica que essa analise omite. Por exemplo, em tempos recentes tem havido um crescimento substancial de emprestimos residenciais prefixados. Isto nunca poderia ocorrer se nao houvesse titulos do governo prefixados, pois estes sao usados como benchmark para o setor financeiro.
O proprio crescimento recente da demanda tem sido ajudado pela expansao do credito, que provavelmente seria menor se nao pudesse o setor financeiro se dispor dos hedges e benchmarks que sao possiveis apenas com uma curva de juros prefixados.
Abracos,
Economista 1
Summa,
mande para mim o arquivo que eu coloco em uma planilha compartilhável acessível do post com apenas um clique. ou no mínimo em um arquivo excel disponível para download.
abraços,
Gustavo
ok, Economista, vamos falar um pouco do Brasil!
foi Ignácio Rangel quem anteviu para o Brasil um novo estágio de desenvolvimento, não mais comandado pelo capital industrial, e sim pelo capital financeiro.
ousou defender que, para a soberania nacional, a estruturação de um mercado interno de capitais era então da mesma importância estratégica quanto fora no passado a criação de nosso parque industrial.
o mercado de capitais se converteria na fonte principal de financiamento da economia, tendo como prioritária destinação dos recursos a criação e expansão dos grandes serviços de utilidade pública.
hoje, a indústria de fundos de investimentos no Brasil, com patrimônio líquido atual superior a R$ 1 trilhão, é mais desenvolvida, mais sofisticada, mais competitiva e maior como proporção do PIB se comparada a qualquer outro país emergente.
bastaria uma redução na oferta dos títulos públicos – por conta da diminuição da dívida interna – para disponibilizar uma dinheirama no mercado, para financiar o desenvolvimento.
os gestores dos fundos de investimentos terão que buscar ativos com rentabilidade para substituir títulos públicos.
é erro pensar que o sistema bancário é quem irá prover recursos para financiar empresas e consumo.
o funding será dado pelos fundos, financiando a produção por meio de debêntures e o consumo por meio de instrumentos como os Fundos de Direitos Creditórios, pelos quais as empresas antecipam receitas futuras contratadas.
há pouco incentivo em se investir em atividade produtiva, gerando empregos, renda e aumentando a propensão ao consumo, enquanto a taxa básica do BC regular a disponibilidade de recursos bancários para empréstimos e também remunerar a maior parte da dívida pública.
os títulos públicos, qualquer que seja seu prazo nominal de vencimento, têm liquidez diária garantida pelo governo.
além disto, a taxa básica por um dia é maior que as taxas de juros de médio e longo prazo.
o resultado é um ativo financeiro que rende juros e nunca fica indisponibilizado.
esta anomalia proporciona uma rentabilidade diária alta, segura e sem os embaraços de ter que contratar e pagar salário a trabalhadores, sem as complicações com o Fisco, sem taxas e impostos, sem ter que cumprir regras ambientais, sem obrigações sociais.
um capitalismo sem risco e que dispensa a produção.
.
Arkx,
Fico feliz que voce tambem esta convencido que o Brasil deveria ser mais agressivo em acumular superavits fiscais, assim reduzindo o estoque da divida publica e o crowding out do investimento privado.
Abracos,
Economista 1
Num país que em questão de 30 anos viu duas moratórias da divida externa e um plano Collor (que pra mim foi uma forma chic do governo decretar moratória na dívida interna); sem falar nos congelamentos de preços e o princípio de hiper-inflação do final do governo Sarney, realmente deve ser impossível que os ativos brasileiros (em particular os denominados em Reais) não sejam substitutos perfeitos das T-Bills de prazo equivalente. Mas tendo a ver nisso um fato negativo que impõe aos títulos brasileiros a necessidade de pagar um prêmio de risco elevado.
Tenho calafrio de ler um keynesiano de esquerda escrever fazendo referência as taxa de juros afetando a propenção a consumir tal qual num modelo de otimização intertemporal ao gosto dos neo-clássicos.
Dúvido muito que uma queda brusca da taxa de juros seja plenamente canalizada para investimentos produtivos. Mesmo numa queda gradual o fluxo deve se concentrar na Bolsa e nos mercados de crédito já existentes e muito rentáveis, ou seja, existe o risco de se promover um novo encilhamento da bolsa e do crédito ao consumo. Com sorte o setor de construção civil pegue carona nessa processo, mas o risco desse processo ser rapidamente estancado por uma crise do BP, como de praxe, é elevado. O resultado final de socialização da perdas não me agrada.
No fundo o que me espanta não é a elevada taxa de juros real no Brasil, mas como o Brasil persistiu crescendo, ainda que a taxa mediocres, na maior parte de período pós plano real.
Fico intrigado quando keynesianos falam de política monetária como se ela fosse equivalente as finanças de uma família, deve ser o influência da Mirian Leitão. No final é tudo queijo verde e não a Lua.
Por isso, falta na análise um elemento fundamental da obra de Rangel e de outros teóricos do desenvolvimento: estratégia de crescimento articulando setores carro-chefe, inserção internacional e o financiamento. Na verdade não temos nem um planejamento descente de oferta de energia e muito menos de mão-de-obra qualificada.
Enfim, para o Brasil crescer a taxas chinesas é preciso muito mais que “vontade política”.
Abraço,
Caro Coelho,
Como vc não disse explicitamente quem te causa calafrios, mas como fui eu quem escreveu esse post, acho que devo me contrapor a sua argumentação.
1. Não sei de onde vc tirou a pergunta sobre o Brasil poder ou não crescer a taxas chinesas. Vc escreveu isso no comentário 5 “O Brasil está realmente pronto para crescer em tormos reais a taxas semelhantes as da China? “, mas parece mais uma preocupação sua do que algo escrito aqui no sitio;
2. A substitutabilidade imperfeita tem um efeito na quantidade dos fluxos de capitais internacionais. Isso significa que, se um país quiser pagar diferenciais positivos por um longo período (caso do Brasil), ele pode pois não haverá entrada infinita de capitais; da mesma maneira, países que fixam suas taxas básicas mais baixas que a internacional não vêm como consequencia uma saída “infinita” de capitais. Isso tem como consequencia a autonomia em fixar a taxa básica de juros; Hoje em dia diversos países mantém diferencial zero ou negativo com relação à taxa americana, e conseguem rolar suas dívidas internas, e o pior, ganham ao acumular reserva;
3. Se vc se referia à minha pessoa: não acredito que a taxa de juros influencia a propensão marginal a consumir. A taxa de juros em queda pode, de alguma maneira (pelo auemnto das parcelas das casas bahia, por ex.), estimular o consumo de duráveis. Note que estou falando da parcela autonoma da “função consumo” e não da parte induzida. A pmg a consumir, ao meu ver, pode ser afetada positivamente por uma melhora na distribuição funcional da renda, por ex, ou seja, é um parâmetro mais “estrutural”. Pelo menos vc pode se ver livre dos calafrios! (rs)
4. Assim como vc, e já escrevi isso outras vezes nesse blog, não vejo uma relação direta entre queda da taxa básica de juros e Investimento.
5. Não sei qual o risco da queda da taxa de juros levar a uma crise de BP por estimular o crédito a construção civil ou estimular a bolsa. Acho que o câmbio tem um papel central nesse processo. E o câmbio depende da expectativa de duração do diferencial de juros. Prefirto não chutar nesse quesito.
6. “Fico intrigado quando keynesianos falam de política monetária como se ela fosse equivalente as finanças de uma família”. Que bom. Eu fico intrigado quando qualquer pessoa fala de política monetária como de fosse equivalente as finanças de uma familía.
7. Concordo que é necessário um projeto de país, que leve emn conta setores carro chefe, inserção externa, financiamento (acho esse um ponto um pouco menos difícil de alcançarmos graças as inst já existemtes), etc. E concordo mais ainda que não é possível falar em desenvolvimento de país se temos que sustentar um setor rentista que consome 23% de nosso orçamento. E as idéias para garantir o pgto para eles (responsabilidade fiscal, metas de unflação, metas de dívida/PIB, etc) . É um peso muito grande. E me assusta seu comentário que pede o projeto de país mas ao mesmo tempo aceita a tese de que “somos reféns do mercado”, como está implícito na sua idéia de que temos que pagar altas taxas para nossa dívida interna.
O coletivo crítica econômica busca entre outras coisas desmistificar essas idéias para que, quem sabe, algum dia podemos voltar a ter um projeto de país.
Abraços
Ricardo
Direcionar o comentário a alguém pra quê se tem Coletivo?
Minha preocupação com as possibilidades de crescimento do Brasil realmente não são citadas nesse tópico, por isso mesmo considerei relevante. Não questiono que a política monetária constrange o crescimento e favorece grupos econômicos. Mas as alternativas possíveis não necessariamente implicam desenvolvimento e melhora na distribuição de renda.
Pior, acredito que se os membros do COPOM fossem acometidos de um surto novo-desenvolvimentista ingressariamos no mesmo problema de estrangulamento externo e crise financeira de sempre, onde no final as perdas são devidamente socializadas.
Evidente que um país com elevados superávits comerciais podem ter taxa de juros interna menor que a taxa internacional, ainda mais na presença de vultosos influxos de IDE (FDI). Já num país onde se alinha um modesto saldo comercial e uma expressiva rúbrica de pagamento de juros e remessa de lucros temos outro cenário. Mas o problema maior é no mercado externo onde podemos tomar muito pouco dinheiro emprestado em Reais (só recentemente isso passou a ser possível) e sempre com um ágio em relação aos títulos americanos de referência.
Pagar um juros maior no mercado interno não tem problema, reais pagamos com reais e um real vale sempre um real, bem-dito queijo verde. A ênfase que se deu aos rentistas é válida, mas é uma crítica típica da escola austríaca (www.mises.org), tem seu mérito mas esconde o devir: modificada a política monetária os rentistas vão perder e os trabalhadores vão, necessariamente, ganhar?
Do jeito que as coisas estão me parece que vai tudo virar especulação imobiliária e na bolsa (como sempre acontece) e talvez sobre algum para os trabalhadores, mas em termos de juros menores e não necessariamente de renda maior, mas nada que jogue a favor de uma melhora na desigualdade de renda.
Se fiz comentários irônicos foi pq percebi que o debate aqui só se faz quando os brios são sacudidos, mas o mais importante é que não acho viável discutir política monetária favorável ao desenvolvimento sem que se tenha claro que desenvolvimento se queira e sua viabilidade, ou seja, é preciso muito mais que “vontade política”.
Caro Coelhods,
Concordo com vc na sua preocupação, acho que agora ficou mais clara sua proposição:
“A ênfase que se deu aos rentistas é válida, mas é uma crítica típica da escola austríaca (www.mises.org), tem seu mérito mas esconde o devir: modificada a política monetária os rentistas vão perder e os trabalhadores vão, necessariamente, ganhar?”
E digo mais. Os rentistas aqui não são somente os fundos e bancos, mas parte do “setor produtivo”. Estes ganham inclusive na diferença (que já foi chamada a atenção aqui) entre a taxa de CP e a de longo prazo.
Com certeza, não é algo automático. Sem projeto de desenvolvimento (que por mim não seria novo desenvolvimentista), uma diminuição “exógena” de transferências aos rentistas poderia muito bem ser compensada por um aumento de subsídios para o grande capital, etc. Acho que o ponto que vc tocou é fundamental. Mas acho que o artigo se propôs apenas a denunciar um argumento falho, baseado em ideologia, de que o Tesouro faz um bom trabalho . E dizer que faz um bom trabalho para os rentistas. E acho que 23% do orçamento é essencial para qqer projeto de país (e muito superior a vontade política). Enfim, acho que nesse ponto concordamos mais do que discordamos, ainda que o artigo não tenha o escopo que vc desejasse.
Quanto a crise por restrições externas. Vc diz que ela viria com a queda da taxa de juros (via Copom). Eu não teria tanta certeza disso (quais os mecanismos de transmissão? importação por demanda? a qual taxa de câmbio?), mas a não queda da taxa de juros, e sua pressão no câmbio, podem também levar a uma crise de restrição externa (que começa a se desenhar um pouco mais claramente).
Abraços
Ricardo
Ricardo:
“crise de restrição externa (que começa a se desenhar um pouco mais claramente).”
Com o cambio flutuante?
De. Jeito. Nenhum.
Economista 1
O câmbio é flutuante?
A política de acumulação de 170 bi U$ de reserva é mero detalhe?
A política de venda de reserva não seria utilizada com uma reversão do BP? Até quando?
Abs
Rcardo, tentando ser sucinto
O cambio eh flutuante.
Se o BP reverter, as reservas NAO vao ser usadas para defender o cambio.
Pelo menos esse eh meu entendimento.
Muito bom esse seu artigo Summa. Alias, sempre pensei a mesma coisa. Esse Coelho é a demonstração cabal do que não há nada pior do que uma mistura estúpida de Marxismo, com estruturalismo fatalista, com liberalismo e pos keynesianismo. Fica uma coisa sem pé nem cabeça.
Só pra dizer que achei um achado “o plano Collor (ser) uma forma chique de decretar moratória interna…”. Talvez vc já tenha me dito isso mas não lembrava…! Eu – que sou veeeeelha – recebia bolsa de mestrado (que ia toda pro overnight, não pra aplicar, mas porque como disse alguém, receber dinheiro nesse período era como botar um sorvete no bolso… acabava antes de vc chegar em casa) e tive que ouvir a ex-Sra.Chico Anísio dizer que “só foram confiscados recursos de especuladores”… e meus pais nem moravam no Rio, eu usava a bolsa pra pagar minhas contas…!
Sobre isso, remeto ao início do ótimo e subvalorizado “Terra Estrangeira”, de quando o W.Salles Jr ainda não tinha intenção de ganhar o Oscar.
Quanto ao argumento de substância, concordo com o Summa e acho curiosas as resistências… se o viés da txa Selic é de baixa, evidente que os pré-fixados vão favorecer os aplicadores (e portanto penalizar o governo). Qual a dúvida?
P.S. Mandei um pedido de receber a planilha da Bia, mas não aconteceu. Peço de novo…
Caro/Cara R. Pimentel,
Jah respondi sobre a composicao da divida publica, vide o copy-and-paste…
“Infelizmente, tenho que lhes dizer que eu acho que o calculo da Bia nao faz muito sentido economico, pois a composicao da divida influi em seu custo POR INSTRUMENTO.
Vejamos: ao aumentar o estoque de prefixados, o perfil de risco da divida melhorou, o que certamente deve ter influenciado os fluxos de capitais (o pais se torna mais atrativo ao reduzir sua vulnerabilidade), com efeitos na apreciacao do cambio, e consequentemente na taxa de inflacao e… via politica monetaria, a propria SELIC!
Existem varios outros efeitos reais da mudanca na estrutura da divida publica que essa analise omite. Por exemplo, em tempos recentes tem havido um crescimento substancial de emprestimos residenciais prefixados. Isto nunca poderia ocorrer se nao houvesse titulos do governo prefixados, pois estes sao usados como benchmark para o setor financeiro.
O proprio crescimento recente da demanda tem sido ajudado pela expansao do credito, que provavelmente seria menor se nao pudesse o setor financeiro se dispor dos hedges e benchmarks que sao possiveis apenas com uma curva de juros prefixados.”
Caro economista1, cito: “o perfil de risco da divida melhorou, o que certamente deve ter influenciado os fluxos de capitais (o pais se torna mais atrativo ao reduzir sua vulnerabilidade), com efeitos na apreciacao do cambio, e consequentemente na taxa de inflacao e… via politica monetaria, a propria SELIC!”
Aí eu diria que vc incorre em vários pecadillos de se…então…
Vejamos:
* “certamente deve ter influenciado os fluxos de K”… eu por minha parte acho q os fluxos de K não tem absolutamente nada a ver com o perfil da dívida. Movem-se ao sabor da diferença entre a txa de juros americana e as do “resto do mundo”. Mude o perfil da dívida baixando a taxa de juros… pra vc ver que Ks entram aqui.
*”na apreciação do câmbio, e consequentemente na taxa de inflação”… isso, é claro, supondo, monetaristicamente, que a txa de inflação é função da quantidade de moeda, o que, apesar do que querem crer os mais jovens, não é nem um pouco óbvio. A este respeito tem aquele livro “Inflação, Teorias de Inflação e o Plano Cruzado”, particularmente o texto do F.Serrano que faz um apanhado das teorias de inflação (e uma opção clara por uma que não é monetarista, e é a que escolho tb).
* “via política monetária, a própria SELIC”… eu pertenço a uma corrente que acredita que autônoma é a txa básica de juros (no caso a selic), sujeita a restrições vinculadas não ao inevitável e sim à inacreditável política de abertura cambial realizada pelos govs Fernando I e Fernando II (a e b). Ou seja: redução da vulnerabilidade externa só através do controle de Ks (vide Sicsú e Ferrari Filho, “Cambio e Controle de Ks”, por exemplo mas não exaustivamente).
Enfim, tudo um problema de palavras e coisas, como diria o Foucault. As palavras não dizem necessariamente o que a gente acha que querem dizer, e num site heterodoxo é bom que tudo fique explicitado, mesmo o que a gente tende a considerar (equivocadamente) óbvio. Um abraço. R.
Bruno, por mais que o novo desenvolvimentismo diga ter superado certos dogmas da herança cepalina e das teorias de dependência não é possível fugir da necessidade de se delinear com clareza que desenvolvimento se deseja e os meios. Minha posição é de que as Instituições e as políticas públicas visão dar previsibilidade e servir de guia ao “animal spirit”, se aparento um pessimismo fatalista não é pq perdi a fé ou a esperança no desenvolvimento do Brasil, mas pq não acredito em milagres, nem que o BC possa fazer esse milagre.
Certo, política monetária no Brasil do séc. XXI é bizarra. No entanto, o Brasil cresce. Que país na história foi capaz de crescer a mais de 4% com juros reais na casa de 10%? Isso por si não justifica a política monetária, mas também não justifica dizer que outra política monetária qualquer seria melhor.
Realmente sou fatalista em relação a crises. Mas as vejo como parte do funcionamento dinâmico do sistema econômico. Mas isso não significa abortar o desenvolvimento, o governo tem que criar as condições para que no processo se dê o tão desejado desenvolvimento e que a crise, quando vier, esteja mais para um processo de destruição criadora, expurgo do empresários incompetentes e perdulários do que uma década perdida ou uma grande depressão.
Não tenho dúvida que não existe nada melhor para o Brasil que crescer continuamente por um longo período e que o governo aja no sentido de criar as condições para que esse crescimento se acelere de forma sustentável. Mas para isso é necessário paciência e prudência por parte do governo. A impaciência e a imprudência é atributo das empresas que devem ser canalizados para o investimento.
Se isso é sem pé nem cabeça, então o que vc sugere?
Caro Pimentel,
Parece que essa discussao estah ficando divertida de novo…
Caro economista1, cito: “o perfil de risco da divida melhorou, o que certamente deve ter influenciado os fluxos de capitais (o pais se torna mais atrativo ao reduzir sua vulnerabilidade), com efeitos na apreciacao do cambio, e consequentemente na taxa de inflacao e… via politica monetaria, a propria SELIC!”
Pimentel escreveu:
“Aí eu diria que vc incorre em vários pecadillos de se…então…
Vejamos:
* “certamente deve ter influenciado os fluxos de K”… eu por minha parte acho q os fluxos de K não tem absolutamente nada a ver com o perfil da dívida. Movem-se ao sabor da diferença entre a txa de juros americana e as do “resto do mundo”. Mude o perfil da dívida baixando a taxa de juros… pra vc ver que Ks entram aqui.”
Um argumento meio estranho…
Os fluxos de capitais dependem do diferencial dos juros e tambem da qualidade dos ativos que sao oferecidos, assim como outros fatores como o ambiente macroeconomico, o crescimento da produtividade, a avaliacao das agencias de credito, fatores externos etc.
Tais fatores nao sao excludentes. (E voce deve saber disso, mas finge que nao para tentar “ganhar” um argumento…)
Pimentel escreveu:
” *”na apreciação do câmbio, e consequentemente na taxa de inflação”… isso, é claro, supondo, monetaristicamente, que a txa de inflação é função da quantidade de moeda, o que, apesar do que querem crer os mais jovens, não é nem um pouco óbvio.”
Eu acho que voce deve ter se distraido ou se confundido, pois esse paragrafo acima parece o samba do crioulo doido que nunca estudou macroeconomia… Que a taxa de cambio afete o nivel de precos independe de qualquer teoria monetaria.
Pimentel escreve entao:
“* “via política monetária, a própria SELIC”… eu pertenço a uma corrente que acredita que autônoma é a txa básica de juros (no caso a selic), sujeita a restrições vinculadas não ao inevitável e sim à inacreditável política de abertura cambial realizada pelos govs Fernando I e Fernando II (a e b). Ou seja: redução da vulnerabilidade externa só através do controle de Ks (vide Sicsú e Ferrari Filho, “Cambio e Controle de Ks”, por exemplo mas não exaustivamente).”
Voce tem o direito a pertencer a corrente que quiser.
Quer acreditar em unicornios? Voce eh livre para isso!
Eu prefiro montar minhas crencas baseadas na observacao da realidade que tem me mostrado que na ausencia de pressoes inflacionarias, o COPOM reduz a SELIC. A cada mes e meio, minhas crencas sao testadas e confirmadas, e no dia que forem rejeitadas pela realidade, vou muda-las.
Quanto ao controle de capitais e a vunerabilidade externa, eh uma outra discussao, mas como de praxe, o Sicsu estah errado nesta: controle de capitais nao reduz vulnerabilidade externa (vide historia economica da America Latina)
Abracos,
Economista 1.
Caro Coelho,
me corrija se eu estiver errada, mas pelo que entendi do que vc falou vc não é “contra” a queda dos juros (???), mas chama a atenção pro fato de que a dita queda não é esta panacéia toda. Porque:
a) a IS não é, ao contrário do que todo mundo parece ter incorporado hj (e não o Keynes, que chamava a atenção para esses problemas e não trabalhava com IS/LM apesar de ter dado mole pro Hicks e dito que o modelo dele correspondia ao que tinha escrito, o que teve muitas e algumas graves consequencias), elástica à queda dos juros, por múltiplos fatores (basicamente, quem ganha e quem perde quando caem os juros, ainda mais qdo o K “produtivo” está todo comprometido em títulos do gov….). Então, a solução seria pensar uma IS vertical – dada a distribuição de renda e o padrão de gastos de det.sociedade, está mais ou menos definida(via multiplicador) por ele gerada -, e trabalhar para jogá-la para a direita. É isso? Se for, acho que sua discordância com o Bruno é mais de tempero do que de prato… Abs a tod@s, R.
“Bruno, por mais que o novo desenvolvimentismo diga ter superado certos dogmas da herança cepalina e das teorias de dependência não é possível fugir da necessidade de se delinear com clareza que desenvolvimento se deseja e os meios.”
O tal “novo desenvolvimentismo” de Sicsu e companhia eh o Consenso de Washington do Williamson vestido com retorica de esquerda mas ideologia de direita (isto eh, enfase na importancia de reduzir os salarios reais e o consumo para manter a competitividade da FIESP).
Minha leitura (talvez desatenta, favor esclarecer-me se estiver errado) eh que o novo desenvolvimentismo nao discorda de nenhum dos 10 pontos do Consenso de Washington.
(O que nao eh uma grande surpresa, pois o CW representa, afinal, um consenso, e um dos principais “novo-desenvolvimentistas”, o Bresser, foi um dos signatarios do consenso, nao?)
R. Pimentel, em parte sim. Mas não se trata apenas deslocar uma IS, desenvolvimento econômico é muito mais que isso. É fundamental que ao reduzir as taxas de juros se consolide no Brasil um mercado de capitais de longo prazo.
O texto do Summa criticou a política monetária de alongamento da dívida focando apenas no ganho dos rentistas. Mas se o Brasil há de consolidar um mercado de capitais de longo prazo é necessário um perfil de dívida em títulos pré que dê ao mercado uma curva de juros que sirva de referencial a esse mercado de capitais de longo prazo. Além disso, rolar dívidas de curto prazo expõe o BC aos humores do mercado de forma que quanto mais pulverizados os prazos mais fácil seria compatibilizar a gestão da dívida e os objetivos de política monetária.
Não acho que o BC esteja “fazendo seu dever de casa” e que por conta disso tudo se justifique, mas devemos nos lembrar que o BC tem que agir tomando como um dados o estado de coisas herdado e o futuro. Simplesmente minimizar o custo no curto prazo seria um erro.
Se o Brasil seguira na trilha do desenvolvimento e para de chutar a escada tem que conciliar um projeto de desenvolvimento, mercado de capitais de longo prazo e estabilidade macroeconômica. Mas não sei pq escrevi esse último parágrafo, a décadas que economistas de matizes as mais diversas falam isso, inclusive aí na UFRJ. Aposto que a Conceição teria um piti daqueles lendo esse tópico.
Abraço
Concordo, Coelho.DS.
Nobres debatedores,
1. Acho que chegamos em um momento de polarização: os que consideram a taxa de juros exógena e os que consideram endógena.
De um lado os que consideram ela endógena e por isso dizem que o Governos está no “corner”, sempre pronto a “apanhar do mercado”. A frase do CoelhoDs é bem representativa: “Além disso, rolar dívidas de curto prazo expõe o BC aos humores do mercado de forma que quanto mais pulverizados os prazos mais fácil seria compatibilizar a gestão da dívida e os objetivos de política monetária.” Ele, talvez tenha feito parte do “coro dos petistas” pela permanencia de Arminio Fraga frente ao BC, e provavelmente assinaria a “Carta ao Povo Brasileiro” para governar. Ora, como bem observou nosso colega Arkx (classifico ele dentro da corrente da taxa de juros exógena, assim como o Bruno e R Pimentel), os rentistas não tem alternativa aos pré que não “rolar no overnight”. E digo mais, eles não tem alternativa ao overnight que não a monetização. Portanto, quem depende de quem? Eu acredito que é o setor rentista quem depende do Governo, e se não fosse assim, porque o BC é o cargo mais cobiçado pelo setor financeiro?
2. Mas eu me diverti com a lógica do Economista 1. Achei que era um deslize, mas ele fez questão de reiterar : “Vejamos: ao aumentar o estoque de prefixados, o perfil de risco da divida melhorou, o que certamente deve ter influenciado os fluxos de capitais (o pais se torna mais atrativo ao reduzir sua vulnerabilidade), com efeitos na apreciacao do cambio, e consequentemente na taxa de inflacao e… via politica monetaria, a propria SELIC!”
Nesse argumento há alguns pontos questionáveis:
(a) quem disse que o perfil da dívida melhora com mais pré-fixados? Para mim, apenas aumenta o custo.
(b) qual a relação entre pré fixados e fluxos de capitais? Para mim (assim como para R Pimentel), somente o grande e permanete diferencial esperado entre a taxa de juros interna e externa, e a expectativa sobre valorização cambial explicam a valorização cambial. Se a prefixação teve algum papel, este deve ter sido de aumentar a taxa média de juros, em um contexto de queda da Selic. Não tem nada a ver com “melhora do perfil”. Melhora pra quem???
(c) Bom, não são os fluxos que causam apreciação cambial. Tem que ter difernecial de juros e expectativa de apreciação. Nesse contexto, ninguém quer o fluxo que entra, aí o “dolar cai”.
(d) quanto a câmbio e inflação, concordo. Mas a política não foi pensada como vc colocou. Foi pensada em manter um grande diferencial para apreciar o câmbio. O efeito da “melhora do perfil” só pode ser uma justificativa ad-hoc para salvar um argumento perdido (a do Economista 1 no comentário 3 onde ele diz que é mais barato pré fixar do que rolar a divida em Selic)
(e) Por fim, inflação e Selic. Bom, aí vc supõe que o BC realmente persegue a meta de inflação (e não que ela vai para o segundo ano abaixo do centro da meta), e que, ao perceber o sucesso da política cambial para conter a inflação e manter juros altos, tentou-se abaixar a meta.
3. Quanto ao efeito de títulos públicos de Longo Prazo e constituição de um mercado de capitais. (Benchmark?? Quem???)
(a) Não vejo qual a relação entre isso e o lançamento de IPO´s na Bolsa, por exemplo. Acho que a queda da taxa de juros básica seria um motivo bem mais forte.
(b) Quanto ao argumento dos empréstimos bancários: por que aumentaram? Pelo mesmo motivo que os rentistas preferem emprestar a longo prazo para o Governo. COmo a taxa de juros vinha caindo (o spread também), os bancos começaram a concorrer para emprestar no mercado imobilíraio (portanto de longo prazo) para garantir uma taxa alta, que no futuro deveria cair.)
4. Portanto, acho que a idéia de que alongar a dívida melhora o perfil e promove um mercado de capitais de longo prazo constitui uma grande ideologia. Continuo com o desfecho do texto: “Dessa forma, percebe-se que o alongamento de prazos e a composição da dívida em direção aos títulos pré fixados é de total interesse dos rentistas que detém os títulos públicos brasileiros, quando a taxa básica de juros cai. A avaliação do Governo, da mídia e da grande maioria dos economistas é de que a gestão do Tesouro foi boa ao alongar os prazos e aumentar a parcela dos títulos pré fixados no total da dívida pública federal. O Coletivo Crítica Econômica concorda com a afirmativa, com um porém: a gestão da Dívida Pública pelo Tesouro é boa para aqueles que recebem pesadas transferências do governo na forma de juros.”
5. Sobre o último paragrafo do CoelhoDs, sem comentários. Se estabilidade Macro para ele tem o mesmo significado que para mim, que é o de comprometer 23% do orçamento público com o pagamento de juros… bom, meu caro, aí que o seu projeto de desenvolvimento “sem grana” só sobrevive com a ideologia da “vontade política”.
Saudações
Ricardo
Ricardo, vou tentar ser breve,
“(a) quem disse que o perfil da dívida melhora com mais pré-fixados? Para mim, apenas aumenta o custo.”
O perfil da divida melhora com os prefixados.
A Antartida eh um continente gelado.
O Vasco nao eh campeao brasileiro de futebol em 2007.
Nao ha nada a discutir-se sobre tais afirmacoes. Sao incontroversas.
“(b) qual a relação entre pré fixados e fluxos de capitais?”
Uma melhoria do perfil da divida move a oferta de fundos para a direita.
“Para mim (assim como para R Pimentel), somente o grande e permanete diferencial esperado entre a taxa de juros interna e externa, e a expectativa sobre valorização cambial explicam a valorização cambial.”
Curiosa esta sua “teoria”, outros economistas diriam que os fluxos comerciais e os investimentos em ativos reais tambem cumpririam um papel. Afinal o dolar tem caido relativamente a outras moedas que nao tem um diferencial de juros com o dolar.
“(e) Por fim, inflação e Selic. Bom, aí vc supõe que o BC realmente persegue a meta de inflação (e não que ela vai para o segundo ano abaixo do centro da meta), e que, ao perceber o sucesso da política cambial para conter a inflação e manter juros altos, tentou-se abaixar a meta.”
Eh uma grande infelicidade que a meta nao foi baixada para 4 por cento. O Banco Central tem sido bem sucedido em reduzir as expectativas de inflacao e uma reducao da meta muito provavelmente teria trazido para baixo a curva de juros de longo prazo.
Continuando…
“3. Quanto ao efeito de títulos públicos de Longo Prazo e constituição de um mercado de capitais. (Benchmark?? Quem???)”
Sugiro que voce pergunte para alguem com mais paciencia do que eu em uma segunda-feira o que eh benchmark e porque eh um condicao necessaria para o desenvolvimento do mercado de capitais.
“(b) Quanto ao argumento dos empréstimos bancários: por que aumentaram? Pelo mesmo motivo que os rentistas preferem emprestar a longo prazo para o Governo.”
Os emprestimos aumentaram porque a colocacao dos prefixados e sua precificacao a um preco razoavel permitiu o desenvolvimento do tal benchmark, e portanto uma demanda privada por titulos privados de longo prazo.
Entende isso. Nao existe oferta de credito de longo prazo sem um benchmark. Por esse mesmo motivo, mesmo em paises com divida liquida negativa ou insignificante, o Tesouro oferece titulos de longo prazo para desenvolvimento de um benchmark na moeda local (Chile, Australia, Irlanda, Noruega etc).
Essa eh a cobertura do bolo…
“Ora, como bem observou nosso colega Arkx (classifico ele dentro da corrente da taxa de juros exógena, assim como o Bruno e R Pimentel), os rentistas não tem alternativa aos pré que não “rolar no overnight”. E digo mais, eles não tem alternativa ao overnight que não a monetização.”
Os tais rentistas tem sim uma alternativa, que eh a porta da saida e um derretimento dos ativos financeiros na moeda nacional.
As consequencias de tal evento sao horriveis o suficiente para todos os adultos em cargos de responsabilidade do pais fazerem seus melhores esforcos para garantir que tal evento nao ocorra.
Abracos,
Economista 1
Caro Economista 1,
Agora entendi:
1. Dizer que o perfil da dívida melhora quendo é pré fixada é como reza de igreja: repetindo várias vezes, ela se torna uma verdade. O que eu disse no meu texto é o inverso: ela apenas reflete a melhor escolha dos rentistas – a que paga mais -em um contexto de queda da Selic (de preferência, aumentando o prazo).
2. Benchmark deve ser “caixa economica federal” em Inglês. Ora, a Caixa é um banco público e iniciou uma grande campanha de conceder empréstimos imobiliários. Outros bancos também o fizeram. Por que? Por que os prazos da dívida pública se alongaram? Claro que não, pois se a Selic começar a subir amanhã, eles voltam a cair. É só olhar no gráfico 2 para ver como o prazo cai com a alta da Selic em 2004. Assim, qual a explicação? Com a queda da Selic e a queda do Spread (impressionante, mas elas caem juntas), nada melhor para um banco do que “travar” seus empréstimos por um longo prazo na taxa de juros vigente (porque no futuro ela será mais baixa). E adivinha qual o prazo do empréstimo imobiliário?
3. O último comentário é bom porque vc sempre supõe um BC que não tem nenhum instrumento para lidar com situações deste tipo. O BC tem instrumentos para lidar com essa situação (Portarias sobre qtde máxima de dolares enviada, fiscalização sobre as reservas, iof) e foram inclusive utilizadas pelo Gustavo Franco.
4. Quem concede a licença para um banco operar? Quem concede a licença para um fundo operar? Quem que pode dizer que um banco quebrou? No fim, é sempre o Governo quem decide o que pode e o que não pode ser feito. Aí porque tamanha necessidade de colocar alguém do “clube” lá no BC e nas outras esferas do Governo.
Saudações,
Ricardo
Eu estou com pressa, entao soh vou comentar o absurdo maior:
“3. O último comentário é bom porque vc sempre supõe um BC que não tem nenhum instrumento para lidar com situações deste tipo. O BC tem instrumentos para lidar com essa situação (Portarias sobre qtde máxima de dolares enviada, fiscalização sobre as reservas, iof) e foram inclusive utilizadas pelo Gustavo Franco.”
O que voce acabou de dizer eh que o BC tem instrumentos para parar uma corrida contra a moeda. Eh uma ideia absurda, e vai contra conhecimento basico de teoria e historia economica.
Caro Summa,
Existem inúmeras alternativas e a maioria delas envolve os bancos partirem para mercados mais arriscados e especulativos, a experiência dos bancos japoneses nos anos noventa corrobora isso.
O mercado imobiliário brasileiro começa a se expandir em direção as classes menos favorecidas e essa monetização poria um fim a isso, voltariamos ao paradigma de Rangel de um pais onde imóveis e terras são usados como ativos de reserva de valor e mata-se de vez a pequeno e médio produtor agrícola e os projetos imobiliários para a classe C.
Títulos pré de longo prazo não são benchmark, são a taxa referencial e o lastro para diversificação de portfólio. Mercado de capitais de longo prazo sem mercado secundário de títulos não existe.
Se o BC não baixou mais os juros em parte é por conta do ricos do esvaziamento da indústria de fundos, bancos trabalham com dinheiro dos outros e se o juros cair muito nada supera a poupança e ativos reais (terras e imóveis) como opção de investimento, sem risco e com grandes isenções de impostos (IOF e cpmf), batendo lá os bancos têm que fazer ativos, ou seja, crédito imobiliário e agrícola que pode ter certeza que não vai ser para a Classe C e o povo do MST.
Se tem algo a ser feito com urgência são medidas que diminuam o spread bancário e rever a estrutura tributária no setor financeiro mas aí o interesse de bancos e do governo caem no samba do criolo doído, mas que parece ter sumindo do debate público. Se tem que chamar algo de imoral é o spread bancário, e não pense que é tudo “mais valia” do banco, tem imposto e custos da própria estrutura do sistema financeiro além da margem do banco.
Essa política monetária tem um custo elevado, mas não impediu a expansão do gasto do governo federal nem o crescimento. Certo, o Brasil precisa crescer mais mas na direção certa e com desenvolvimento econômico. Só baixar os juros não garante isso.
Summa, pode me contar do lado dos “exógenos da txa de juros”. Coelho, mais uma vez: o que vc está dizendo sempre é que I independe de i. Isso é algo que mereceria um tópico para si. Não é óbvio, e de certa forma (dada a formação corrente) é contra-intuitivo. Que tal abrir um tópico novo “Investimento e txa de juros”?
Cara R Pimentel, bem vinda ao time. As brigas aqui rodam, rodam mas sempre acaba nesse quesito. É um divisor de águas!
Quanto a taxa de juros x I:
Já tem um tópico sobre isso. “Investimento, utilização de capacidade, …” que tem a dissertação de um colega mestre pelo IE-UFRJ que, a partir dos dados brasileiros, viu que a FBME não depende da tx de juros mas sim dos componentes autonomos da demanda e da própria utilização de capacidade.
Mas se quiser escrever um texto sobre isso, postamos aqui pra discussão.
Abs
Ricardo
Eu estou esclerosada. Eu até baixei a tese do cara mas ainda não consegui olhar. Em todo caso, se der escrevo algo. Se bem que agora minha área é mais setor público do que qq outra coisa… daria era pra escrever algo interessante, mostrando que se aceitarmos a premissa de que o investimento privado não responde à baixa da txa de juros (como diria o velho Keynes, pode-se levar o cavalo até o rio -das baixas txas de juros-, mas não se pode obrigá-lo a beber… ou seja, a idéia nem é nossa, nem é nova….tem pelo menos uns 71 anos…), a forma mais garantida de impulsionar o crescimento é através do gasto público. Ou, como diriam os franceses (esse é o título de um texto achavel na web): “vive le déficit budgétaire!”. Mas isso é outra conversa…
“4. Quem concede a licença para um banco operar? Quem concede a licença para um fundo operar? Quem que pode dizer que um banco quebrou? No fim, é sempre o Governo quem decide o que pode e o que não pode ser feito. Aí porque tamanha necessidade de colocar alguém do “clube” lá no BC e nas outras esferas do Governo.”
Na realidade, o importante nao eh colocar alguem do “clube”, mas evitar a entrada de aprendizes de feiticeiro, adolescentes fora-de-idade, ideologos de botequim e pequenos stalinistas.
Nos ja passamos por isso nos anos 80 e duvido que passemos de novo.
E esse eh o legado do Fernando Henrique: apesar do discurso economico nao ter se estreitado (ainda existe plateia para os demagogos), a pratica economica se estreitou — e vai se estreitar mais ainda quando a ficha cair para os mais refratarios sobre as conseguencias do populismo de Chavez e seus camaradas.
Abracos,
Economista 1
economistas de mercado se distribuem em dois grandes grupos.
no primeiro estão os que fazem o marketing da política econômica neoliberal.
precisam adquirir currículo acadêmico em universidades norte-americanas.
isto tanto os certifica como devidamente capacitados a servir os interesses do mercado, quanto (mais importante) confere respeitabilidade ao marketing, revestindo-o de “teoria e história da economia”.
geralmente ocupam cargos ligados a análise macroeconômica, com grande visibilidade na mídia. e quase sempre não possuem a menor intimidade com o dia a dia das operações de mercado.
exemplo: Alexandre Schwartsman.
já os do segundo grupo não dão a mínima para o marketing, pois sabem que se trata apenas de jogo de interesses. preferem focar diretamente no cerne do negócio: rentabilidade.
são os que decidem sobre o destino de centenas de bilhões de reais.
são responsáveis por rolar aplicações de curtíssimo prazo. identificam oportunidades de arbitragem que se fecham em segundos.
definem estratégia de investimentos baseada nos movimentos do mercado e não nos “fundamentos macroeconômicos”.
buscam a combinação certa de risco, prazo, rentabilidade, normas e instrumentos de gestão, para o que as “boas teorias econômicas” não passam de literatura ideológica.
embora tenham acesso franqueado a grande mídia, evitam o excesso de exposição. também não costumam se comprometer com a defesa fundamentalista do neoliberalismo.
exemplo: Armínio Fraga.
economistas do primeiro grupo até podem ocupar altos postos no mercado financeiro, como economistas-chefe ou diretores, mas não é comum lançarem-se a frente de empresas próprias (exceto consultorias), como acontece com os do segundo grupo.
para apoio a tomada de suas decisões de negócio, economistas do segundo grupo se valem de estudos semelhantes ao aqui publicado por Ricardo Summa, no qual fica flagrante que, num cenário de queda de juros, o pré-fixado é excelente investimento, e não uma exatamente opção para “melhorar o perfil da dívida interna”.
entretanto, a manutenção da política econômica, que garante as rentabilidade obtida pelos economistas do segundo grupo em suas operações no mercado, necessita do marketing conduzido pelos economistas do primeiro grupo.
exatamente como aqui nestes comentários atua o “Economista”.
.
R.Pimentel, não existe nada de mais keynesiano que discordar de si mesmo, isso é o que mais irrata os neo-clássicos e aparentemente os heterodoxos dos últimos dias. Acho muito elegantes esses modelos que usam utilização de capacidade, admito que sou fã do Dutt, mas i pode afetar o I via demanda efetiva e, portanto, da utilização da capacidade, mas tenho dúvidas se isso se verifica de forma linear para qualquer nível de taxa de juros e do desenvolvimento do sistema financeiro, que no caso do Brasil jogariam na direção de tornar I independente de i. Mas, certamente não é a taxa de juros de curto prazo.
Abs,
PS: sobre essa história de levar o cavalo ao rio, não foi o Friedman que disse isso no paper clássico do monetarismo?
“Mas, certamente não é a taxa de juros de curto prazo.”
Essa eu tb vi. Esperar que o investimento dependa diretamente da SELIC ou de qualquer taxa de juros de curto prazo eh primarismo… Onde estao as “long and variable lags” da resposta a politica monetaria?
…sei lá… (sobre o cavalo e o rio). Vai ver…em todo caso, é bom. Eu sempre achei que tinha sido o Keynes, mas concordo com vc, Coelho.d.S., que não existe nada mais elegante do q discordar de si mesmo. Se não me engano (essa história me foi contada em outra vida), o Keynes não disse à J.Robinson que quando tava errado mudava de idéia? Cê tá em boa companhia…
“UM HOMEM PODE LEVAR UM CAVALO ATÉ A ÁGUA, MAS NÃO PODE OBRIGÁ-LO A BEBER” [ PROVÉRBIO POPULAR ].
Após me desvencilhar de problemas burocráticos e acadêmicos que me mantiveram fora do debate por uma semana, voltei:
Sobre o que eu não falei, mas acabaram me levando a isso:
1. Não defendo a monetização. Nem acho que ela acontecerá. Por um simples motivo: os bancos não querem, mesmo em um contexto de taxa de juros básica caindo.
2. Isso leva a segunda questão: Ignácio Rangel. Na época dele, como bem notou CoelhoDs, a riqueza era imobilizada em imóveis, etc. Mas isso ocorria pela inexistência de um mercado de títulos públicos, e não por uma taxa baixa.
3. Isso nos leva a um raciocínio extremo de nossos colegas CoelhoDs e Economista 1: eles acreditam que os fluxos de capitais são infinitamente elásticos frente a variações de taxas de juros da dívida pública. Ou seja, se baixarmos a taxa de juros (abaixo de certo nível) todos os capitais sairiam para países mais “especulativos e arriscados”. Levando tal afirmativa ao limite, chegaríamos ao paradoxo: como quase todos os países tem dívida pública, se a taxa brasileira é a maior? Se eles pensassem como vocês, todas as dívidas seriam monetizadas e rumariam para o Brasil?
4. “Risco de esvaziamento da indústria de fundos”… ora, para que serve nossa indústria de fundos? Em algum lugar de outra discussão neste mesmo blog, o Economista 2 falou que tal indústria nada mais faz do que captar no CDI e investir em títulos públicos. Grande progresso para o Brasil, hein…
5. Por fim, não deixaria de comentar que, não lembro de nenhum episódio de crise financeira que tenha ocorrido por mudança de perfil da dívida ou por diminuição da taxa de juros da dívida pública. É uma afirmação que carece de sentido.
Sobre o que eu falei no texto e reitero:
1. A mudança de perfil é conjuntural. Não quer dizer que melhora o perfil pois:
(a) Aumenta o custo ao prefixar e alongar;
(b) É um simples reflexo da conjuntura e do que os rentistas querem. Tanto é assim que foi só o Governo parar de baixar a taxa básica que as emissões de dívida em Selic já subiram bastante. (por ex. em fev 2006 elas foram 0%, hoje estão em torno de 30-40% |ver relatório mensal divida publica do Tesouro);
2. A mudança de perfil da dívida nada tem a ver com uma referência ao mercado privado. Mas de qqer forma, eu não falei pra acabar com o mercado de pré. Eu simplesmente falei pra diminuir a parcela de pré no estoque ( na verdade eu disse que era mais barato). Se houver poucos títulos pré e mercado secundário, não precisa aumentar a qtde de pré no estoque…
3. Ainda assim, acredito que o mercado de DI, por exemplo, não precisa da referência da taxa pré… é como dizer que os agentes parariam de realizar expectativas sobre a trajetória da taxa básica pelo simples fato de não tem um mercado de títulos LTN secundário… é forçar a barra…
Últimas considerações
Arkx, falou pouco mas disse tudo!
Abs
Ricardo
Prezados
Toda análise economica que se leve a sério deve ter em mente os trade-offs. Sendo asssim, uma vez que na análise não está claro, qual o tradeoff em se diminuir os prazos? Pois se não houver o melhor seria não se endividar por prazos mais longos do que um dia. É isso que o autor sugere? Caso não, aponte os tradeoffs, por favor
Atenciosamente
Olá Ricardo,
Sou mestrando em Economia Política pela PUC/SP e estou escrevendo minha dissertação buscando mostrar este “círculo vicioso” que se tornou a alteração do perfil e o alongamento da dívida pública, como vc bem apresentou em seu texto.
Gostaria de saber se vc utilizou uma os mais referências para elaborar o artigo, já que é bem complicado encontrar textos que contrapõe a visão da grande maioria dos economistas que esta política é acertada. Se sim, poderia passá-los para mim?
Obrigado!
abraços,
Ricardo,
Sempre me pergunto se há solução para o seguinte impasse:
Se o Tesouro Nacional não fizesse aquilo que interessa ao mercado (rentistas), haveria demanda pelos títulos? Sabemos que nossos bancos são totalmente avessos ao risco, como incentivá-los a comprar papéis que perdem valor a cada dia (por exemplo, emitir LFTs em períodos de queda de juros)?
Obrigado!
abraços,
Oi João Paulo,
Na verdade, eu na verdade não encontrei nenhum material falando exatamente desse ponto. Fiz esse texto mais pensando na evidência empírica (por exemplo agora que a taxa básica está subindo já se percebe uma maior parcela de titulos pós fixados). Isso quer dizer que a política de gestão da dívida piorou? Me parece que é algo totalmente conjuntural…
Bom, quanto a segunda wquestão, eu também não saberia dizer com certeza o que aconteceria, mas vamos pensar que o Governo possui três ativos: Moeda, títulos pós e pré. Ele quem controla a emissão primária dos três. Se ele deixar de, por exemplo, emitir titulo pré em contexto de queda da selic, resta apenas ao mercado escolher entre Moeda e pós fixado. Assim, o incentivo é claro porque o titulo rende mais que a moeda.
Ou então ele pode emitir titulos pre fixados de prazos curtos… enfim, se “nossos bancos são totalmente avessos ao risco”, como vc disse, é porque o governo acostumou assim…
Abs
Ricardo
P.S. assim que tiver com a dissertação pronta, envie para mim, por favor. Depois te passo email.
Caro Ricardo,
Obrigado pela resposta.
Na verdade, estou escrevendo a dissertação sobre a necessidade de uma maior coordenação entre a administração da dívida pública e a política monetária. Neste contexto, estava concluindo esta relação custosa que vc apresentou no artigo.
Porém, fiquei alguns meses sem escrever pois me mudei para o Rio de Janeiro (trabalho hoje no BNDES, com economia industrial, que acredito que entenda um pouco mais rsrs), e estou voltando a acompanhar o debate.
Quanto à minha pergunta, achei sua resposta uma boa alternativa. Acrescento que também o mercado pode se adaptar aos movimentos. Digo isso pq, talvez vc saiba, que a maioria das operações com LTN são “travadas” com outra no mercado futuro de DI (que acompanha os movimentos da Selic) na BM&F. Ou seja, o cara faz um hedge no mercado futuro e se protege de uma eventual subida nos juros. Alguns autores chamam este movimento de “LFT sintética”. Desta forma, o Tesouro poderia colocar LTN em momentos de alta dos juros, já que os aplicadores teriam criado esta proteção.
Depois vc me passa seu e-mail que envio a dissertação (espero que esteja pronta em algus meses).
Obrigado!
abraços,
João Paulo
Caro Ricardo,
Obrigado pela resposta.
Na verdade, estou escrevendo a dissertação sobre a necessidade de uma maior coordenação entre a administração da dívida pública e a política monetária. Neste contexto, estava concluindo esta relação custosa que vc apresentou no artigo.
Porém, fiquei alguns meses sem escrever pois me mudei para o Rio de Janeiro (trabalho hoje no BNDES, com economia industrial, que acredito que entenda um pouco mais rs), e estou voltando a acompanhar o debate.
Quanto à minha pergunta, achei sua resposta uma boa alternativa. Acrescento que também o mercado pode se adaptar aos movimentos. Digo isso pq, talvez vc saiba, que a maioria das operações com LTN são “travadas” com outra no mercado futuro de DI (que acompanha os movimentos da Selic) na BM&F. Ou seja, o cara faz um hedge no mercado futuro e se protege de uma eventual subida nos juros. Alguns autores chamam este movimento de “LFT sintética”. Desta forma, o Tesouro poderia colocar LTN em momentos de alta dos juros, já que os aplicadores teriam criado esta proteção.
Depois vc me passa seu e-mail que envio a dissertação (espero que esteja pronta em algus meses).
Obrigado!
abraços,
João Paulo